零售板块拟引入战投,长期发展可期。公司9月18日公告拟在国大药房层面增资扩股引入战略投资者,战投持有40%股权,作价不低于27.66亿元。国药控股在发展初期引入复星集团,是国药控股飞速发展的非常重要的驱动因素,也是国药控股体系内最值得称道的举措,国大药房层面引入战投,让出40%股份,彰显了大股东国药控股和国药一致做大做强零售板块业务的决心。国大药房长期成长驱动力主要来自于新店拓展和整合,引入战投将优化股权和借助外部力量,同时也提供了充足并购资金来源,国大药房将能更好的把握未来3年黄金布局机遇,期待国大药房在零售领域复制国药控股分销业务成功的外延拓展史。

   
零售板块,引入战投沃博联后,发展有望提速。2018年3月23日公司公告商务部对沃博联投资卢森堡公司收购国药控股国大药房股权案不实施进一步审查,从即日起可以实施集中,目前仍需获得商务部的外商投资批准。引入沃博联,公司可以借助沃博联先进的精细管理运营技术、开店技术、品类采购和会员管理能力等等,以及沃博联强大采购能力,形成差异化竞争能力,在接下来的国内连锁药店区域化优势形成时期获得先机优势。同时,资金的注入也有望加快国大药房并购步伐。国大药房目前毛利率仍偏低,从影响毛利率两大指标集采比例和自有品牌占比来看,都远低于行业民营大型连锁药店企业集采比例和自有品牌占比,预计未来集采比例和自有品牌占比将不断上升,驱动毛利率不断往上。

   
投资收益预计下半年业绩将好于上半年。深圳致君制药厂等制药工业资产计入投资收益,同时计入投资收益还有15.56%的现代制药的股权收益。致君制药(49%股权)和坪山制药(49%股权),今年上半年分别完成1.17亿和0.30亿元净利润,预计今年能够完成2.32和0.43亿元的业绩承诺。现代制药原料药涨价和亏损子公司的扭亏带来的业绩弹性,下半年体现的更为明显,预计下半年业绩好于上半年,对国药一致的影响为投资收益预计下半年将好于上半年。

事件:公司公布三季报,2017年前三季度公司实现收入312.79亿元,同比增长0.18%,实现归属于上市公司净利润8.03亿元,同比下降11.67%。

   
风险提示:零售板块拓展不及预期,控费政策执行比预期更为严格,批零一体化整合效率不及预期,引入战投推进不及预期。

   
零售板块,毛利率和经营效率逐步改善,长期发展可期。国大药房上半年实现营业收入48.88亿,同比增长12.00%,归母净利润0.99亿,同比增长30.08%。综合毛利率同比上升0.15%,预计是国大药房集采销售规模进一步提升。经营效率逐步改善,总费用率同比下降0.38%。

   
公司分销业务受广东行业政策影响,分销业绩增速略暂时放缓。预计接下来广东难以有更利空的政策出台,整体广东市场增速有望回归10%左右。同时,公司市场领先优势地位不变,批零一体化优势发挥和增值业务开展,预计收入增速很快回归10%左右。公司长期发展看点零售板块,拟在国大药房层面引入战投,长期发展可期。引入战投将优化股权和借助外部力量,同时提供并购资金来源,国大药房将能更好的把握未来3年黄金布局机遇,期待国大药房在零售领域复制国药控股分销业务成功的外延拓展史。继续维持买入-A的投资评级,6个月目标价为84.96元,相当于2018年24x的动态市盈率。

   
业绩基本符合预期,分销业务增速放缓。Q1收入端基本与去年持平,预计是分销收入同比增长放缓,主要是受政策影响广东分销市场行业增速放缓,另一方面原因是影响广东分销市场的政策,例如医院药房托管和两票制等的影响都是在2017年2季度及往后开始体现,2017Q1单季度相对处于全年高点时期,同比增长不明显。综合毛利率10.9%提升,同比增加0.5pp,预计是毛利率较高的零售板块业务占比提高。销售费用率提升,预计是零售板块新开店数量增加影响。

   
公司长期发展看点零售板块,毛利率和经营效率逐步改善,公司背靠央企,账上现金充足,资金实力雄厚,品牌复制力强,能更好的把握未来3年黄金布局时间,利润率有望进一步提升,长期发展可期。首次覆盖,给予买入-A的投资评级,6个月目标价为91.96元,相当于2018年22x的动态市盈率。

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